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原标题：李宗光：2023年的A股，像极了2013年
李宗光为中国首席经济学家论坛理事
01
本年的A股，似曾相识？
2023年初至今，A股走势再一次超出市场预期。市场预期的、与经济正常化高度相干的线下消耗、基建地产、航运旅游等板块并未出现大的行情，而寂静数年的TMT（盘算机、传媒、通讯和电子）却异军突起，大幅领涨中信一级行业（图1）。
这统统似曾相识，像极了2013年！
2013年，上证综指整年下跌6.7%，但板块之间却出现冰火两重天的状态：一方面，TMT涨幅居前，此中传媒和盘算机的涨幅分别到达103%和77%；另一方面，和经济根本面相干的煤炭、有色金属、钢铁、房地产等强周期行业大幅下跌，食品饮料等消耗白马龙头则录得负收益。
大盘指数方面，一方面，代表创新转型的创业板指数整年上涨82%；另一方面，代表经济大盘和白马蓝筹的沪深300指数下跌7.7%，同样出现出了极致的风格切换特性。
02
2013年，风口缘何
吹向了TMT？
云云巨大的风格分化，纵然在以高颠簸著称的大A股，汗青上也是较为稀有的，是市场对2013年多股气力交错、极为复杂的经济实际的一种理性映射，和务实选择：
经济周期方面，2013年是政策紧缩的末了一年，各人对经济远景的灰心到达极致。各人知道，为了走出2008年百年未遇的金融危急，2009年国家推出了“四万亿”刺激筹划。客观地来讲，这些刺激“挽狂澜于既倒”，但也因力度拿捏不妥造成了经济的全面过热。2010年开始，为了克制经济过热，开始举行政策紧缩，包罗加息、进步存款预备金率至最高水同等（图3）。
受此影响，2010年起经济增速比年降落，经济快速降温（图4），2012年增速已经降至8%以下。2013年是经济降温的第4年，基建、地产、投资、消耗全面降速。这些步伐恒久来看是有利的，着眼于经济的久远发展，但短期内确实会影响经济增速。由于股市代价发现存在“膝跳反应”，更着眼于面前和可预见的边际变革，很难提前反映中恒久经济走势。再叠加灰心感情和预期的线性外推和放大，导致2013年市场对宏观经济大盘的灰心预期，到达极致。
政策导向方面，依赖投资、地产拉动的“旧模式”已死，改革和创新成为唯一出路。基于对“四万亿”的深刻反思，民气思变，朝野上下快速形成共识：依赖洪流漫灌、投资拉动、举债发展的旧模式走不通，必须要走新路。而这条新路就是依赖改革和科技创新，实现经济转型。从已往一味寻求速率，到寻求高质量发展。
一个标记性的变乱，就是2013年债灾，拉开了“倒逼出清和去杠杆”的序幕。2013年3月份，羁系机构发布8号文，将非标纳入羁系。4月份羁系风暴来袭，重点查处债市老鼠仓，打击资金“空转”，加剧了债市活动性告急。6月份，钱币市场活动性告急到达汗青性高点，资金利率、债券收益率脉冲至汗青极高程度（图5）。而羁系部分对峙底线，没有如以往开释活动性，震撼市场。市场开始信赖，旧模式已死，这次真的差别。
周期下行，活动性紧缩，以及财产周期下行，几个因素共振下，2013年的白马蓝筹遭遇戴维斯双杀：
- 周期股：由于大宗商品代价暴跌，煤炭、钢铁、有色金属等板块红利暴跌，乃至巨亏，相干股票跌幅居前；
- 房地产财产链：周期下行+宏观调控打压，使房地产行业进入冰点，“房地产黄金期间已过”成为其时Consensus。通缩心态下，手握巨额地皮的头部开辟商资产负债表受到较大的打击，广泛陷入活动性危急，跌破净值。家具、建材、工程机器等房地产上卑鄙出现较大调解。
- 白酒：塑化剂风波+八项规定打压下，白酒为代表的食品饮料2013年大跌，估值降至汗青低点；
- 其他白马龙头：固然红利也在增长，但对经济大盘处于极度不确定性的环境下，股价继承调解，团体处于压估值状态。好比，某着名金融团体，2013年净利润连续增长，但估值却由2013年初20倍降至年末最低10倍左右（图6）。
别的，创业板推出后，承载了全社会的转型和创新盼望。增长实际至暗，创新想象无穷，导致资金从传统行业，流向TMT和创业板。而存量资金市场特性下，资金要用饭，要生存，就必须探求最具确定性的板块，抱团取暖和。几个因素叠加下，创业板和TMT就成了资金抱团取暖和的对象，共同演绎了2013年波涛壮阔的科技大行情。
03
2023年，科技行情，
东风是否具备？
开年不久，ChatGPT横空出世。这一概念“天生丽质”，自带“王者光环”，自然具备了“年度主题”的全部内涵条件：
- 忽然性：一项毫无征兆的新技能、新突破出现，形成了最大的预期差，是游资的最爱；
- 颠覆性：ChatGPT在推动人工智能突破方面，颠覆了传统认知。一样平常来说，新技能颠覆性越强，越能说服资金放弃质疑，无脑入场；
- 连续性：从ChatGPT，到GPT3.0、4.0，模子麋集迭代，功能不停强化，热度连续不散。而连续性是年度主题关键条件，否则就是昙花一现；
- 出圈性：ChatGPT推出以来，顶级大V纷纷了局点赞，包罗马斯克、盖茨，国内如王兴、周鸿祎、李彦宏等，Google、百度等斥巨资入局。大V、大资金具有极强招呼力，动员概念出圈，在各类主题竞争中得到最大资金承认。
除了ChatGPT概念自身充足”给力“之外，靠近于2013年的大情况，也推动着资金涌向TMT等科技板块：
经济周期方面，“审慎”惯性和“通缩”心态仍较严峻：大疫三年对经济造成了巨大的下行打击，2023年也是下行周期的第四年。开年以来，经济确实存在肯定抨击性反弹，但巨大惯性下，市场和社会对经济远景，仍持有较严峻的”审慎“和”通缩“预期。市场和社会对就业、生齿等热门题目存在焦急，市场鲜少有人信赖2023年经济将开启新的周期。
2023年1-2月份经济数据也表现，经济确着实复苏，但缺少一点市场预期中的”抨击性“，3月PMI较上月回落，房地产复苏滞后于预期。人流量固然规复较快，但消耗却未同步复苏。在此环境下，”逆境反转“和”经济复苏“逻辑受到较大打击，线下消耗、周期板块等出现显着回调和资金流出；
宏观政策：团体仍偏妥当和克制。开局之年，市场对妥当大原则下的政策标准照旧有肯定等待。但从财务赤字率、地方专项债，以及近期的房地产政策角度看，政策态度体现出更强的“定力”。这对中恒久经济增长无疑是有利的。已往数年的履历表明，任何的宽松预期和政策“施压”，都无法打击这种定力，更多地是市场的”自作多情“。妥当克制的政策基调下，市场对于经济根本面相干的板块爱好不大，将来资金仍大概从这些板块流出，探求确定性和正向预期差
自下而上看，”主流板块“短期风口不再。以白酒为代表的焦点资产板块，仍处于2017-2020年大周期（2021年2月见顶）之后的估值消化阶段。再加上周期下行压力，将来1-2年内，焦点资产短期难有风口。医药板块，一方面受到客岁疫情扰动，另一方面，医保大池子在下行周期中只能更紧，带量采购短期难以松绑，团体板块难有大的时机；新能源处于需求下滑和供给激增带来的”全面过剩“阶段，最坏的环境仍未到来，大的时机开年在2024年之后（图7）。
另一方面，以传媒、电子、盘算机为代表的TMT已往数年调解充实，筹码洗濯干净。从博弈角度看，要想让大资金追捧，一个先决条件是，前期筹码必须清算干净，如许突破才不会遭遇阻力。已往数年，焦点资产、医药和新能源轮替唱主角，而传媒、电子等板块连续资金流出，板块体现常年倒数（图8）。这意味着市场预期较低，轻易形成正向预期差，再叠加ChatGPT超等利好，天然成为阻力最小的方向。
固然，任何一段时期的市场情况都是独一无二的。固然团体有2013年的影子，但肯定不会完全雷同。好比，复盘看，2014年下半年，政策开始宽松，2015年起经济开始触底反弹，但站在当下，我们能说2023年，妥当政策大周期已经靠近尾声吗？
再好比，2013年市场对改革创新为代表的创业板布满向往，但2016年之后创业板泡沫幻灭也让一部门人丧失惨重。站在当下，我们也不必要2014-2015年级别的泡沫牛市，其幻灭造成的伤害仍未远去。履历过”泡沫狂欢“与”幻灭“之后，投资者每每会更“理性成熟”，一个ChatGPT就让我们再次复现2013-2015年级别的科技大行情的时机显然不大。
因此，站在当下，ChatGPT带来的科技狂欢大概率仍未竣事，仍可积极到场。但也要保持苏醒，可以与感情共振，但牢记不要“入戏太深”和形成信奉，到场之前应设置好严酷的生意业务规律。 |
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